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中国需重新考虑宏观调控 做一次杠杆乾坤大挪移

http://www.cnjishang.net 文章来源:经济学家论坛 本网编辑:李金玲 时间:2015-10-20

    主要观点:

    1、现在金融经济的环境是有史以来最难的周期,很多指标都已经创下来近十年来的新低。现在的经济更像五六点钟的黄昏,它还有一点温度。中国经济什么时候能起来,就得看二三四线城市楼市库存什么时候能消化到80%。

    2、中国经济面临第二重断裂带:GDP锦标赛与改革锦标赛。

    3、中国的改革,有的快、有的慢,最快的就是金融体制改革,我们不是希望快的改革慢下来,而是希望慢的改革迎面上去。

    4、接下来这五年,中国将面临中等收入陷阱的挑战,我们成功的话,我们一定就是欧美,如果我们干得差就是拉美。

    5、我们要重新考虑经济宏观调控,必须调整宏观资产负债表,在温和去杠杆同时,要做一次杠杆乾坤大挪移,把高额的负债表做完整的清空。

    原标题:邵宇:暴风眼中的资本市场与宏观经济!

    最近发生两件事情我感触比较深,第一是德国大众公司尾气,我们都觉得一个成熟的经济体各方面都比较先进,不管他的理念或者技术,金融的技术,金融工程技术对我们来说就是一个舶来品,或者我们是学的一个山寨的过程,我们在15年前就是专门研究方面的金融工程,当我们把这些东西都学完之后,其实很多都是神话。

    为什么要说到大众汽车尾气的事件,大家老在说中国制造如何的落后,新一轮WTO来的时候无以应对。中国的企业也有用环保设备,当检查组的时候会打开环保设备,当检查组的时候会关掉。所谓的发达经济体就是设计了一个程序,这个程序发现汽车尾管里面有监测器的时候就启动这个软件,没有监测器的时候就关掉那么他的排放要比平常高40%。人性的贪婪从来没有改变,我相信金融方面依然如此,我们没有必要甚神话海外市场多神圣,我们会有不同的认识。

    首先回到现在金融经济的环境,我们觉得现在经历的是有史以来最难的周期,很多指标大家都已经看到了,都已经创下来近十年来的新低,我们最新的一期GDP只有6.7左右,CPI和PPI最近的数据非常的弱,很多人去探究,觉得我们现在经济周期下跌过程跟所谓的1997到2002年的周期有什么差异,是不是1997年重新上演,我觉得和1997年相比现在是改革开放最困难的周期,如果我们把1997年2002年的周期,当时经济非常的弱,而且也说经过所谓亚太金融危机,当时金融弱可以打一个比方,也就是早上八九点的太阳,确实没有太高的温度,但是在冉冉升起,现在的经济更像五六点钟的黄昏,它还有一点温度,大家很高兴在探讨这个问题,一线城市看起来非常的繁荣,但它更是一个即将进入黑夜的黄昏。相比当时而言,我们的内需和外需已经受到重创,1997年金融危机主要攻击东南亚的FDI,并没有受到任何实质性的损害。在2008年金融危机之后,全球的经济增长永久性失去1.5个百分点,也就是在危机之前是5%左右,现在只有3%左右,这个源于全球化的终结。

    我们再看内需,如果没有记错在1998年就有了第一单住房抵押贷款,那个时候房地产作为国内支柱性产业,大家看到整个房地产的得此过剩,研究发现现在所提供总的住房够34亿人居住,其实很简单,如果你要问我看中国的经济周期什么时候起来,大概要等到二三四线城市库存消化到80%的时候,这个至少需要两年。如果对这个没有情形的把握,我们似乎对很多东西都没有方向感,为什么会有这样巨大的变化,主要是我们成长的动力,主要是全球化还期望的改革。

    这里跟大家做一点分享,现在我们对市场和经济前景的判断是非常谨慎的,我们来看一下全球化所出现的,其实全球化很简单,他主要是一个食物链结构,资源国提供大量的原材料,铁矿、石油,消费国提供大量的购买力,我们中国就是成功国。当我们说一个国家是消费国不是说他做任何生产,相对他的消费而言生产很少,他需要从其他国家获得他的产品。比如说在欧洲的乌克兰,在中国的东海和南海,对我们外部环境的判断变得非常的严峻,我们对外部带来的需求和现在的风险要做重新的评估,我们要非常的小心。
过去两周最为拉风的新闻就是TPP,我自己理解的,大家看到我们那么多金融工程技术大部分都是山寨货,因为中国的特点在于我们有超大的市场,超强的产能以及我们的反向创新能力是最强的。有很多教授解释中国城市的秘诀是中国的优势人口多,为什么中国能够成功呢?中国能够通过一个成功的进口替代,通过我们聪明的山寨和反向工程变成出口导向,现在中国卖的就是高铁和核电,所有的技术来自于哪里?肯定都是来自于复制,所以并不奇怪,这个就是国有企业的竞争优势,实际上国企这次为我们提供一个比较廉价的外围基础条件,现在非常遗憾的是TPP来了,他将我提高的四个维度全面分开,大家在这里轻松考虑这些问题,你还没有意识到对我们产生根本性的影响。如果是这样的话,我们实体经济没有这样的空间,大家只能在财富的框框里面不断折腾,就像现在的股票市场,这个是全球化残酷的市场。
再看货币这一块,接下来我们最为关心的,可能影响金融市场,就是美联储的决策,在美联储9月份的决议中,中国把美国吓坏了,突然是8•11的贬值,所以美国推迟到了12月,我们目前判断12月加息的概率高达80%。在我们过去高速的增长中,千万不要低估美联储给我们提供的动力,大家知道中国高达120万亿的M2来源于两个途径,第一个是基础货币,第二是货币乘数,这两者叠加使M2高达125万亿,用M2做一个凸显你会发生一个非常残酷的事实,这张图左边这张轴是M2红色增长轴,这个数据只有30年的时间。在某一年的高峰一度突破40%,现在只有12%左右。但是做一个年化之后发现重要的事实,从1985年到2014年我们广义货币M2面军复合增长率是21%,这意味着每年广义购买力增长21%,我们的印钞机每年为大家多印21亿的钞票。

    根本我们的发现,现在为数不多的资产能够战胜这台印钞机,比如说冬虫夏草,上海的车牌。还有一类资产也就是核心城市和核心区域的房地产,其实房地产很多数据告诉大家,房地产这轮高峰就是这10年翻了10倍,你把他拉到30年的时间长度,他每年年化以后就是6%,6%年华的收益怎么样打赢这台印钞机,为什么大家乐此不疲把钱配置到地产上呢?因为我们进行融资融券,因为房地产是首付两成加了五倍的杠杆,差不多每年就是23%这样,这就是房地产永远不败的关键道理,你没有一种办法保卫你财富,在这样的过程中,在巨大货币幻觉中,你有没有成功保卫你的财富,现在这些东西都开始变化。

    这些事情开始倒转,最甜蜜的全球化在货币和实体都开始反过来了,在这个2003年这个周期开始时候,我们外汇储备是4000亿美金,我们银行的存款准备金是6.5%,我们看到这个过程会像慢动作重新放一遍。我觉得今年四季度两个风险,第一个是美联储加息,第二个竞争性的贬值,巴西的拉丁美洲已经处于崩溃的边缘,那个蝴蝶可能在哪儿煽动一下翅膀,基本上到1997年金融危机的前夜,到一个远远未知道的世界,这是我们说的全球化和我们的关系。
第二重发展的断裂带,GDP锦标赛与改革锦标赛之间的断裂,反腐与放权使传统的GDP锦标赛的能量级明显下降,但激发民间资本的活力尚需时日,因而出现明显推动力落差。第一是权利清单和负面清单,第二个以透明预算和全口径预算为核心的公共财政的确立。

    现在每一个大的国有企业、金融机构后面都有两个小组,第一个小组是巡视组,他是负责抓人,还有一个组是督察组,他是逼你干活的。我们不是说现在发现大家消极怠工,我们三年以前就预测到就有消极怠工。所以我们某种程度上又进入一个垃圾时间,这是我们看到非常尴尬的一个变化,那就意味着我们传统发展的动力已经跟我们说永别了。我给大家一个简单的例子,如果我们当时有一个刺激叫做4万亿,当时除了中央投资有4万亿,地方政府配套了32万亿。今年中央政府拿出5万亿,地方政府才拿出15万亿,所以GDP下降就太正常了。

    大家提到希望推动改革,经过我们认真的研究,我们是这样的方法研究改革的。其实我们问题发现在哪里呢?有些改革太快,有些改革太慢,最快的就是金融体制改革,我们经过金融市场的波动,我们非常谨慎所有从业者担心金融改革的创新会因此停顿下来。领导人表态说我们决不会停下来,当你无穷慢的时候就接近停下来。也就是说我们当时所憧憬的创新,他现在反过来已经成为吞噬我们的工具比如说我们金融的改革,我们多层次的资本市场,新三板的交易市场一天的量没有超过1亿,现在还有人谈注册资金。简单地说我们已经输了,无非就是我们有没有回来的机会,不是财富的多少,而是能不能回到全面改革上去。

    现在的问题是什么?我们拼命冲SDR,你认真看过去的周期,特别从1997年过来的金融周期,真正的改革发生在1994年到1997,然后是危机,然后是WTO,所以我忧心忡忡,我们不是希望快的改革慢下来,而是慢的改革迎面上去。户籍改革解决的是人口红利,我们预计在即将释放”十三五”规划放开全面二胎的高达80%,这对我们经济有什么帮助呢?他可能是母婴用品有一些帮助,正好相反,当我们研究发现当你多一个孩子的时候,你这个家庭要多10个平方住宅的面积,你要把五座的成换成七座或者SUV。

    我们现在经济大家说是的新常态,还不如说是一种不稳定的状态,在这种情况下机会来自于哪里呢?我一直在说接下来这五年,中国将面临中等收入陷阱的挑战,我们成功的话,我们一定就是欧美,如果我们干得差就是拉美,我们的人均GDP是8000美金,如果按照7%,这个数字不是那么奢侈,还能继续增长的,到”十三五”我们人均GDP是1.3万,但是掉下去是概率事件。总体而言,一个社会穷人是比较多的,富人是比较少的,所以我们有很大的机会掉下去,所以提出新的供给,新的需求。所谓新的需求就是新三驾马车,新的投资就是深入城市换,新的时代消费升级,这里面都会有明确的机会。

    接下来就是我们的新的供给,因为供给核心就是生产函数,现在我们要把生产函数做一个调整,以前我们是要素密集型要投入大量的劳动力,我们”十三五”的核心命题是创新,”十三五”需要一个要素驱动的投资变成一个创新驱动,但是大家知道这个非常的难,一个国家能不能创新驱动,可以简单用这个来衡量,他拿诺贝尔奖的总人数,我们现在(科学类)就只有一个。其实很简单中国在未来五年里面,不可能做到创新驱动,他最多做到要素效率提升,这样就意味着我们在这方面有一些机会,他分别是新的技术,新的业态,新的组织,新的制度,新的模式。坦率地说我对互联网不像大家那样热情,现在大家都在说uber非常了不起,他是共享经济的源头。我们想美国私家车的使用率在uber之前是5%,有uber之后是15%,他是十几亿的资产运作起来了。但是对于汽车的制造商一定是一个最坏的消息,对我们来说是致命的,在这个里面希望大家留一份清醒。

    最后是宏观调控,宏观调整才是真正复杂的问题。大家都用一些老的话语,比如说放水、刺激,这些话比较对表我们的胃口。一周之前有一个新闻,允许扩大信用抵押贷款用作再贷款,并不是这样子,因为刚才我提到在过去两个里面,包括储备损失接近2000亿美金,我们必须通过基础货币额外供给方式以及不断降准使M2达到12%、13%,这样就意味着我们要重新考虑经济宏观调控的内容,我们发现现在的宏观调控已经不是简单考虑流量,因为他除了坏消息已经没有弹性了,其实根据我们的研究发现,我们中国宏观资产负债表里面出现了民间机构、政府、银行体系坏账,我们必须做这样的调整,我们在温和去杠杆同时,要做一次杠杆乾坤大挪移,把高额的负债表做完整的清空。以及我们通过PPP,以及通过人民币国际化,之所以想通过各种方式进行杠杆的腾挪。我们希望在未来的成长过程中,能够把握住这样一个微妙的平衡。我们现在唯一期待的是”十三五”即将来临,放开人口和全面二胎和创新的投入,以及新的三驾马车给我们带来更多政策红利以外,我们还是要关注全球化的风云转变做好我们的投资。投资就是两句话,第一当风起来猪都会飞,第二当流动性停止的时候千万不要裸泳。

    这是我们的判断,谢谢大家!

    主持人(郭涛):接下来是问答环节。感谢邵总,首先非常感谢邵总,每次听邵总演讲特别有感触,博古通今,美剧三体都看过,跟资本市场有关,你刚才说了一个垃圾时间,因为现在什么都做不了,你觉得垃圾事件能够持续多长时间?时候有一个起色。

    邵宇:垃圾时间是人事的不确定性,金融体系这次换人包括抓人现在才刚刚开始。美国在那边也是炒得一塌糊涂,所以这个法案能不能过大家还是没有把握,这段时间大家都是浪费时间,如果这样看起来的话,可能会有一些结构性的机会,如果你一定要给一个时间,我觉得至少还需要一年。另外经济基本面,”十三五”期间有一些重要的项目能够提前开工,这些项目也不能拉倒8%以上,这个都很难了。我们发现比较有意思,比如说上海在”十三五”里面有很多重要的工程会开建,重点区域和重点范围里面还是有红利的人释放。大家要在重点的点上玩。

    主持人(郭涛):我也代替对做对冲基金的人问一个,对冲基金追求的是阿尔法,如果大盘进入垃圾时间,是否寻找alpha反而可能有更高的收益。

    邵宇:在结构化的行情里面,你只要守住阿尔法就有一个比较稳定收益,大家看到刚才那两条线,对冲基金永远没有变化,提到大幅度的起伏比较难以看到,所以捕捉阿尔法,包括点点滴滴新的投资,新的需求和新的供给,反对超额收益的机会。

    主持人(郭涛):您觉得哪些领域可能会超额收益呢?

    邵宇:这个东西是要额外收费的,沿着”十三五”的规划,我觉得人口红利还是会回来的,比如说随便说一个例子,人口红利有三种,一种是数量红利,一种是结构红利,一种是质量红利。现在很多学家说中国人口红利没有了,这个指的是数量红利。前一段有一支很牛的股票,结构化人口红利就是农村人口转移到城市来,以前的城市化都是假城市化,我们属于高级农民工,我在这里投了很多人力资源,能够坐在这里忽悠,让他们在城市,他们需要很多均质服务,他们一定在”十三五”有重大的空间。当这些人口来到城市里面,他需要娱乐,比如说他需要一个智能机,今年春节的时候,中国那么多游客到日本抢购马桶盖,当然麻烦,但马桶盖用起来舒服,同样的道理中国可能生产这个马桶盖,他需要有一个非常有品质的生活。还有一个例子,今年十一的时候,那天拼命看了两部电影,第一步电影港囧,接下来看了九城妖,他也收入10亿,这块是很大需求。最后一个我要提到是人口质量的红利,质量红利主要就是教育,我想提到的是债券教育,3亿的农民工来到城市里面,他不可能去念博士、MBA,他需要在线学习,他需要技能全方位补充,这样一定有独角兽出现,所以这样还是有很多阿尔法可以选择。

    主持人(郭涛):最后一个问题,刚才邵总也提到中国制造帮助全世界做制造业,美国会加息美国就是意味着美国会复苏,就是因为美国经济好转了,美国经济的好转会不会意味着需求增加,作为“中国制造”的买家,从而导致中国产品会卖得更好?这个逻辑您帮大家理解一下。

    邵宇:这个是最大的分歧,我觉得美国的复苏没有那么大强进,他现在加息是过早了,我觉得拖到明年二季度会有希望,美国这个国家东西都是根据自己硬性指标来的,9月份的机要里面五次提到了中国,这个是吓到了,但问题是这能够推迟他多久?我自己觉得就是一个季度。如果这样的话,我还是非常的担心,其实在现在这个经济体里面,美国没有那么强劲,美国那么多跨国企业会反过来吞噬他的金融增长。现在最抗不住的巴西,很多经济学家说中国应该贬值,我也同意的,相比1997年中国的基本面,我跟大家做了分析要弱得多了,1997年中国一分钱没有贬,所以的代价都由你一个扛,但是我们换来三个东西,第一取代日本成为亚洲的老大,第二我们把东南亚被消灭的FDI挪到中国,第三我们加入了WTO。如果我们还不抗住压力就要谈条件了,中国提出新型大国关系,美国人10天就通过了TPP,现在讨论是不是把海军派中国新修三个小岛12海里进行围观,很快就会加息,大家都在谈陷阱,我觉得掉进陷阱的概率是比较大,俄罗斯进入叙利亚只是一个开始。

    主持人(郭涛):我忍不住再问一个问题,刚才您说杀敌一千自损一百,中美之间是否能够不去博弈?

    邵宇:现在大家都没有办法了,美国没有办法再让,WTO不管生产过程,生产过程可以廉价的土地资本和劳工,你管不了。我最近读了一本书觉得非常好,就是怎么跟中国打交道,他很简单,这些东西他反复说,即便中国不动劳工环境的的话,他汇率升值还是OK。这次我没有看到一个很好的信号解决这个问题,所以这个是对海外环境特别担心,可能是巴西发动新一轮危机的关键。

    本文为东方证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事邵宇在北外滩财富管理峰会的发言速记整理,略有删节。

(责任编辑:李金玲)
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